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中金点睛
1月10日，好意思国财政部对俄罗斯石油坐褥与出口执行新制裁[1]，以减少俄罗斯石油行业收入。新增制裁对象包括：俄罗斯石油坐褥商Gazprom Neft 和Surgutneftegas、183艘油运谈输船只、2家为俄罗斯提供海事保障的公司，以及Black Pearl等为俄罗斯提供作事的贸易商。在2024年11月11日发布的估计解释《动力2025年瞻望：旧步骤，新平衡》中，咱们提议石油阛阓中的地缘供应溢价已基本出清，关于潜在风险的订价并不充分，布伦特油价的下方支捏较强，价钱上行风险大于下行风险。近期拜登政府加大对俄石油行业规模力度，供应风险溢价再次转头，初步印证了咱们的判断。战略发布当日，布伦特油价高涨3.7%至79.8好意思元/桶，为近3个月新高，较客岁11月高涨约8.7%。咱们测算这次好意思国对2家俄罗斯石油公司的新规模或波及俄罗斯近三成的原油产量，并为97万桶/天支配的俄罗斯海运原油出口带来中断风险；对油轮及贸易作事商的规模可能进一步制约俄罗斯石油的海运出口运力，缩小供给斥逐。往前看，咱们保管年度瞻望中的判断，2025年石油阛阓的新平衡或为紧平衡、低库存、高风险，基准情形下，布伦特油价核心或上移至80-85好意思元/桶区间。此外，若俄罗斯或中东地区石油供应受到地缘影响，可能带来5-10好意思元/桶的非凡上行空间。
俄油供应风险敞口扩大至近三成，地缘溢价仍有计入空间
好意思国财政部将俄罗斯2家石油公司，Gazprom Neft 和Surgutneftegas，以及二者的27家子公司，讲求纳入SDN制裁名单[2]，可能为2家公司的石油坐褥与贸易步履带来中断风险，咱们测算最高可能影响近三成的俄罗斯原油产量和海运原油出口。产量方面，据Rystad Energy，2023年2家公司共计占俄罗斯原油产量约27%，其中，Gazprom Neft 原油产量约为175万桶/天、占比约16%，Surgutneftegas 原油产量约为117万桶/天、占比约11%。出口方面，据彭博数据，2024年2家公司海运原油出口共计约97万桶/天，约占俄罗斯海运原油出口总量的29%。从阛阓阐述看，咱们以为俄油供应风险敞口扩大或已一定进度上提振了受制于需求偏弱的阛阓心扉，鼓舞布伦特原油现货升水走阔。但面前石油阛阓或暂未彻底订价俄油供应的潜在中断风险，因而若供应冲击已毕，咱们教唆地缘风险溢价或仍有计入空间。
俄油海运贸易规模加码，运力趋紧或进一步缩小供给斥逐
继英国[3]和欧盟[4]分歧在客岁11月和12月加强对俄罗斯石油出口贸易的规模力度后，好意思国财政部本次新增183艘油运谈输船只制裁，以落实俄油价钱上限和其他规模举措。从船只所属来看，除俄罗斯公司的船只外，75艘为“影子舰队”、占比约四成。从船只类型看，其中约160艘为油轮。据彭博统计，当今英国、欧盟和好意思国共计规模270艘油轮，为2024年末数目的2倍，而相较之下2024岁首的数目仅为25艘。此外，好意思国财政部示意，将对为俄罗斯海运石油贸易提供作事的多家公司和关联个体执行制裁[5]，包括俄罗斯的2家保障公司Ingosstrakh 和Alfastrakhovanie Group、总部位于中东的石油贸易商Black Pearl，以过甚他9家俄罗斯石油贸易商。2024下半年以来，俄罗斯海运原油及制品油出口量已有所下滑，平均出口量较1H24下落约10%。据彭博资讯[6]，由于惦记俄罗斯供应的不瓦解性，岁首以来，以印度为代表的亚洲国度对中东等地的原油采购需求有所增多。咱们教唆好意思国关于俄罗斯石油海运贸易、特别是对“影子油轮”的更平日规模，或导致俄油海运运力进一步趋紧，并缩小石油阛阓供给斥逐。
往前看，供应风险启动溢价转头，核心打破仍待需求改善
在2024年11月11日发布的年度瞻望解释中，咱们提议石油基本面的紧平衡方法未变，疏通好意思国大选后地缘溢价基本出清，阛阓关于供给侧弹性偏低和风险偏高的订价并不充分，布伦特原油价钱在70好意思元/桶支配的支捏较强。当今看，咱们对石油供给侧的判断已初步赢得印证。一方面，供应拘谨偏紧，库存延续偏低旅途。4Q24 OPEC+连续落实产量拘谨，并将非凡减产盘算进一步推迟至1Q25（详见《OPEC+会议点评：保平衡下的慢增产》）。好意思国原油产量在客岁12月达到1360万桶/天，全年产量同比增幅降至约30万桶/天，咱们预期增产放缓趋势或延续至本年。松手2024年10月末，OECD生意原油库存低于5年同时均值约4.6%，总库存低于5年同时均值约10%。更为高频的好意思国生意原油库存在4Q24延续季节性去化，松手年末低于5年同时均值约5%。另一方面，好意思国加码对俄石油供应的规模，地缘供应风险已初露线索。基准情形下，咱们保管年度瞻望中对2025年布伦特油价核心上移至80-85好意思元/桶的判断。若俄罗斯或中东地区的实质供应受到地缘影响，或非凡带来5-10好意思元/桶的阶段性上行空间，但斟酌到OPEC+仍有剩余产能空间，咱们教唆油价核心实现区间打破或仍待石油需求侧阐述录得瓦解改善。
图表1：布伦特原油期货远期弧线
辛苦源泉：彭博资讯，中金公司估计部
图表2：布伦特原油期货投契净多头
辛苦源泉：彭博资讯，中金公司估计部
图表3：俄罗斯原油产量（按主要公司）
辛苦源泉：Rystad Energy，中金公司估计部
图表4：俄罗斯原油月度产量
辛苦源泉：彭博资讯，中金公司估计部
图表5：英国、欧盟和好意思国规模油轮数目
辛苦源泉：彭博资讯，中金公司估计部
图表6：俄罗斯海运原油及制品油月度出口量
辛苦源泉：汤森路透，中金公司估计部
图表7：OECD生意原油库存
辛苦源泉：IEA，中金公司估计部
图表8：好意思国生意原油库存
辛苦源泉：EIA，中金公司估计部
图表9：好意思国原油产量
辛苦源泉：EIA，中金公司估计部
[1] https：//home.treasury.gov/news/press-releases/jy2777
[2] https：//ofac.treasury.gov/recent-actions/20250110
[3] https：//www.gov.uk/government/news/uk-imposes-new-wave-of-sanctions-choking-russian-oil-revenues-with-foreign-secretary-arriving-in-italy-for-g7
[4] https：//eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/？uri=CELEX:02014R0833-20241029
[5] https：//home.treasury.gov/news/press-releases/jy2777
[6] https：//www.bloomberg.com/news/articles/2025-01-10/oil-sanctions-concern-spurs-asian-buyers-to-seek-alternatives
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